來源：普華永道
2020年是國有企業(yè)專項(xiàng)改革行動(dòng)的發(fā)力之年，中央層面在國企改革和科技型企業(yè)改革方面出臺(tái)了30多項(xiàng)政策，不僅包括國有資產(chǎn)監(jiān)管、央企法人治理、加強(qiáng)黨的建設(shè)、中長期激勵(lì)等政策，更是出臺(tái)了“雙百企業(yè)企業(yè)市場化經(jīng)營機(jī)制改革方面的操作指引”、“科改示范行動(dòng)”入選企業(yè)改革方案備案等專項(xiàng)改革行動(dòng)政策。
路徑一：股權(quán)轉(zhuǎn)讓
在此路徑下，原股東通過對外轉(zhuǎn)讓股權(quán)方式達(dá)到混改及變現(xiàn)目的。但對于混改企業(yè)而言，此路徑并沒有增量資金進(jìn)入企業(yè)，無法為混改企業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整及產(chǎn)業(yè)升級提供新的資金支持，新股東可能還需要在后續(xù)向混改企業(yè)注入資金。因此，在國企混改實(shí)操中，僅采取單一股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行混改的案例較為少見。
路徑二：增資擴(kuò)股
在此路徑下，混改企業(yè)既能通過設(shè)定投資者資格條件并開展綜合評議或競爭性談判的方式，遴選**切合企業(yè)自身發(fā)展需要的投資者；也能通過增資獲得企業(yè)發(fā)展所需資金，進(jìn)而優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。因此，增資擴(kuò)股已成為當(dāng)前國企混改的主流模式。
國企混改操作流程及要點(diǎn)簡析
從交易實(shí)質(zhì)來看，除了資本市場慣常的股權(quán)交易流程和規(guī)范外，國企混改還需要嚴(yán)格遵守國資監(jiān)管的各項(xiàng)要求和流程。因此，較之非國有企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資擴(kuò)股而言，國企混改的交易相對復(fù)雜，混改企業(yè)需要提前針對混改不同工作階段的具體步驟進(jìn)行規(guī)劃和統(tǒng)籌協(xié)調(diào)。
混改方案制定與報(bào)批階段
組建項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)
混改是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，需要混改企業(yè)內(nèi)部團(tuán)隊(duì)及外部專業(yè)機(jī)構(gòu)共同配合、全盤規(guī)劃。因此，確�；旄墓ぷ饔行蛲七M(jìn)與高效進(jìn)行，混改企業(yè)應(yīng)當(dāng)在啟動(dòng)混改前組建內(nèi)部專項(xiàng)工作小組，并由具備決策權(quán)的班子成員領(lǐng)導(dǎo)工作小組，以確保對混改過程中發(fā)現(xiàn)的各種情況做出迅速?zèng)Q策。同時(shí)，混改企業(yè)還應(yīng)當(dāng)聘請財(cái)務(wù)顧問、法律顧問、審計(jì)師、評估師等中介機(jī)構(gòu)，由專業(yè)團(tuán)隊(duì)提供專業(yè)項(xiàng)目管理服務(wù)及建議，及時(shí)發(fā)現(xiàn)混改過程中存在的問題及風(fēng)險(xiǎn)，并提出相應(yīng)的解決方案。在時(shí)間允許的前提下，混改企業(yè)還可以借助外部專業(yè)機(jī)構(gòu)對混改進(jìn)行前期診斷，充分分析實(shí)施混改的必要性與可行性，進(jìn)一步識(shí)別有效資產(chǎn)，分兵突圍，各個(gè)擊破。
方案制定與內(nèi)部審批
混改企業(yè)在進(jìn)行混改前應(yīng)對混改后的整體戰(zhàn)略進(jìn)行梳理和規(guī)劃，確定混改范圍，并根據(jù)既定戰(zhàn)略，充分考慮引入投資人類型、稅務(wù)成本優(yōu)化、法律合規(guī)性、混改或重組實(shí)施的便利性、員工安置問題以及集團(tuán)及下屬企業(yè)在財(cái)務(wù)上的影響等因素，協(xié)同財(cái)務(wù)顧問、法律顧問等各方中介機(jī)構(gòu)制定混改的總體方案，明確交易涉及的資金體量、用途、投資人類型和選擇標(biāo)準(zhǔn)等。如果混改同時(shí)涉及實(shí)施員工持股的，混改企業(yè)還應(yīng)當(dāng)確定向員工釋放的持股比例，并進(jìn)一步制定員工持股方案。
在完成混改方案論證后，混改企業(yè)應(yīng)當(dāng)針對方案進(jìn)行內(nèi)部決策，形成董事會(huì)決議和/或股東會(huì)決議，員工持股方案還應(yīng)當(dāng)經(jīng)職工大會(huì)/職工代表大會(huì)審議通過。
混改方案的外部審批
混改企業(yè)內(nèi)部審議通過的混改方案，應(yīng)報(bào)國資委或國資委授權(quán)國資管理平臺(tái)審批�！镀髽I(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》對不同混改方式的外部審批均進(jìn)行了規(guī)定：
國資監(jiān)管有權(quán)單位對混改方案做出的批復(fù)，是混改進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段的關(guān)鍵前提條件。因此，混改企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身實(shí)際情況取得相應(yīng)的批復(fù)。
進(jìn)場前準(zhǔn)備及進(jìn)場交易階段
法定審計(jì)及資產(chǎn)評估
混改企業(yè)需要聘請具備資質(zhì)的審計(jì)師及資產(chǎn)評估師就混改交易出具專項(xiàng)審計(jì)報(bào)告和資產(chǎn)評估報(bào)告，并根據(jù)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)權(quán)交易所的要求，將資產(chǎn)評估報(bào)告作為進(jìn)場交易資料之一，并在正式披露階段以資產(chǎn)評估的股權(quán)價(jià)值為依據(jù)征集投資人。同時(shí)，從資本市場角度來看，戰(zhàn)略投資人通常也會(huì)按照國內(nèi)外資本市場上通用的估值方法和估值模型對該國有企業(yè)的估值進(jìn)行測算；而資本市場通行的估值方法和模型與法定資產(chǎn)評估的方法和模型不盡相同，因此我們經(jīng)常能看到兩套標(biāo)準(zhǔn)測算出來的估值存在偏差。所以，需要兼顧國資監(jiān)管與資本市場的判斷，并在二者之中尋求平衡點(diǎn)。
產(chǎn)交所掛牌交易
《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》對混改企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資擴(kuò)股的披露時(shí)間要求如下：
根據(jù)過往實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，普華永道建議混改企業(yè)在通過產(chǎn)權(quán)交易所正式披露增資信息前應(yīng)與產(chǎn)交所保持密切溝通，提前確認(rèn)掛牌資料準(zhǔn)備、程序銜接、投資者資格條件的設(shè)置等事項(xiàng)，以提高進(jìn)場交易前期準(zhǔn)備的工作效率。
此外，在預(yù)披露階段，混改企業(yè)并不需要提供審計(jì)及評估報(bào)告，因此預(yù)披露可與評估工作同步進(jìn)行，以縮短整體交易時(shí)間。而且，混改企業(yè)可以請財(cái)務(wù)顧問在混改方案獲批后即開始在市場上與潛在投資人進(jìn)行溝通。一來可以讓資本市場提前了解交易的基本情況；二來混改企業(yè)也可以提前儲(chǔ)備一些有意向的投資人，了解資本市場對項(xiàng)目的看法，為遴選合適的投資人做準(zhǔn)備。
在正式披露階段，意向投資者可通過產(chǎn)權(quán)交易所查閱項(xiàng)目相關(guān)材料，并可通過向產(chǎn)權(quán)交易所領(lǐng)取、簽署投資意向書、保密承諾函等文件后，向混改企業(yè)獲取盡職調(diào)查相關(guān)材料。混改企業(yè)也可以與意向投資者商討是否開放相關(guān)資料庫或者提供“投資/融資信息備忘錄”供意向投資者查閱。如前期混改企業(yè)已進(jìn)行過賣方盡職調(diào)查的工作程序，則也可以選擇直接向意向投資者提供賣方財(cái)務(wù)盡職調(diào)查報(bào)告及法律盡職報(bào)告，以縮短盡調(diào)流程，節(jié)約交易各方的時(shí)間成本。同時(shí)，意向投資者通常也會(huì)要求安排與混改企業(yè)的管理層進(jìn)行現(xiàn)場訪談，以更直觀地了解企業(yè)的運(yùn)營狀況。
遴選及確定投資人
如在披露期屆滿有多家符合條件的意向受讓方，則混改企業(yè)應(yīng)當(dāng)采取拍賣、招投標(biāo)、網(wǎng)絡(luò)競價(jià)、競爭性談判、綜合評議等方式來擇優(yōu)選擇受讓方。如果受讓方涉及境外投資者，則還應(yīng)當(dāng)符合外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄和負(fù)面清單管理要求，以及外商投資安全審查有關(guān)規(guī)定。
簽約及交割階段
交易各方需要簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》或《增資協(xié)議》。需要注意的是，《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》規(guī)定交易雙方不得以交易期間企業(yè)經(jīng)營性損益等理由，對已達(dá)成的交易條件和交易價(jià)格進(jìn)行調(diào)整。此外，市場化投資人特別是財(cái)務(wù)投資人在參與國企混改時(shí)，通常會(huì)要求有明確的退出機(jī)制或要求原國有股東提供回購擔(dān)保。如涉及此類回購擔(dān)�；驑I(yè)績承諾，我們建議交易各方需要提前就協(xié)議中相關(guān)內(nèi)容與國資監(jiān)管部門進(jìn)行溝通，必要時(shí)需取得事前書面批準(zhǔn)，以盡量規(guī)避該協(xié)議條款可能無效或無法履行的風(fēng)險(xiǎn)。
在交易交割階段，受讓方原則上應(yīng)當(dāng)在相關(guān)協(xié)議生效后五個(gè)工作日內(nèi)付清交易價(jià)款。但如交易價(jià)款數(shù)額巨大，受讓方也可以分期付款。首付款不低于總價(jià)款的30%，剩余尾款需要提供轉(zhuǎn)讓方認(rèn)可的合法有效擔(dān)保，并按同期銀行貸款利率支付延期付款期間的利息，付款期限不得超過一年。在支付首付款并取得產(chǎn)交所出具的交易憑證后，受讓方才可進(jìn)行工商變更。同時(shí)，混改企業(yè)和轉(zhuǎn)讓方應(yīng)當(dāng)配合受讓方完成其他必要的審批流程，如上市公司監(jiān)管流程、反壟斷審查、特許經(jīng)營權(quán)、國有劃撥土地使用權(quán)、探礦權(quán)和采礦權(quán)等政府審批事項(xiàng)。
當(dāng)然，《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》同時(shí)規(guī)定，符合一定條件的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓可以采取非公開協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行，普華永道建議混改企業(yè)根據(jù)自身的實(shí)際情況，與主管國資部門提前溝通，確認(rèn)是否進(jìn)場交易或采用非公開協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式進(jìn)行交易。
綜上所述，基于國企混改嚴(yán)格的流程要求，混改企業(yè)需要內(nèi)外部多個(gè)團(tuán)隊(duì)的不懈努力和全面配合，對混改全局進(jìn)行高度把控，制定項(xiàng)目整體流程時(shí)間表，按時(shí)間節(jié)點(diǎn)高效推進(jìn)，才能確�；旄姆桨疙樌七M(jìn)及**終落地。
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