【2019-02-19 國資報告】
一段時間以來，一些國有企業(yè)存在著過度依賴增加大規(guī)模投融資維持高增長的勢頭，這導致了一部分國有企業(yè)負債率和負債規(guī)模的持續(xù)飆升。盡管這不是國有企業(yè)的獨有現(xiàn)象，但這一現(xiàn)象的長期存在，還是為我國經(jīng)濟尤其是國有經(jīng)濟轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的重要制約。
在此背景下，國企去杠桿成為了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中的一場持久戰(zhàn)。打贏這場戰(zhàn)役，需要從創(chuàng)新國有企業(yè)投融資機制，改變傳統(tǒng)投融資渠道，打通資本市場枷鎖，充分挖掘社會資金潛力等多向發(fā)力。其中，靈活、高效的股權(quán)投資基金、產(chǎn)業(yè)基金等，被認為是國有企業(yè)投融資創(chuàng)新的重要方向。
2018年9月，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)的《關(guān)于加強國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》明確提出，“引導國有企業(yè)通過私募股權(quán)投資基金方式籌集股權(quán)性資金，擴大股權(quán)融資規(guī)模�！� “鼓勵各類投資者通過股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等形式參與國有企業(yè)兼并重組�！�
此外，2018年7月，國務(wù)院印發(fā)的《關(guān)于推進國有資本投資、運營公司改革試點的實施意見》，明確國有資本運營公司以“基金投資等方式，盤活國有資產(chǎn)存量，引導和帶動社會資本共同發(fā)展，實現(xiàn)國有資本合理流動和保值增值�！�
在實踐層面，圍繞混改、國企降杠桿等新一輪改革的熱點領(lǐng)域，國企基金緊抓并購熱潮、股權(quán)融資、債轉(zhuǎn)股等市場熱點，贏得了廣闊發(fā)展空間。
不過，國企基金管理創(chuàng)新之路并非坦途，傳統(tǒng)投融資機制管理等問題依然存在。為了給實踐者提供一個創(chuàng)新經(jīng)驗交流平臺，《國資報告》、《能源》、鵬華基金聯(lián)合主辦了“2018年國有企業(yè)投融資創(chuàng)新峰會”。來自50余家中央及地方國有企業(yè)負責人、企業(yè)代表進行了一場國企基金管理創(chuàng)新“論劍”。本刊記者梳理、提煉會上的精彩觀點，形成此篇報告，旨在瞄準國有企業(yè)投融資機制痛點，探尋國企基金變革路徑。
以基金創(chuàng)新重構(gòu)價值鏈，實現(xiàn)降杠桿
痛點：在經(jīng)濟高速增長的黃金時代，快速發(fā)展壯大的國有企業(yè)為GDP增長的提供了源源不竭的發(fā)展動力。然而，隨著經(jīng)濟“新常態(tài)”的到來，高投資帶來的高增長模式已難以為繼，而高投資帶來的高負債風險，卻成為企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的“攔路虎”。
對此，在國務(wù)院新聞辦公室舉行2017年中央企業(yè)經(jīng)濟運行情況發(fā)布會上，國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會總會計師沈瑩表示，近幾年央企投資規(guī)模比較大，這是形成高杠桿的重要原因。
因此，國資委在控杠桿過程中把控投資規(guī)模作為一個重要措施，特別是納入國資委管控范圍的企業(yè)要對投資規(guī)模進行嚴格管控。
嚴控投資規(guī)模的信號傳導至中央企業(yè)，直接影響著企業(yè)財務(wù)報表的投資總額一欄。中國神華能源股份有限公司首席財務(wù)官、財務(wù)總監(jiān)張克慧提供的數(shù)據(jù)顯示，2008-2017年，中國神華累計投資額7848億，平均每年約800億左右。近五年來，企業(yè)平均每年投資額約500億左右，下降幅度很大。中國神華成為國有企業(yè)降低負債規(guī)模、控風險的一個縮影。
結(jié)合企業(yè)近年來的投資發(fā)展變化，張克慧表示：“在中國神華煤電縱向一體化的商業(yè)模式下，圍繞主業(yè)板塊的投資仍以控股為主，以自己管理的方式來經(jīng)營主業(yè)�！痹谶@一傳統(tǒng)投資模式主導下，張克慧發(fā)現(xiàn)，企業(yè)一旦缺少某項業(yè)務(wù)就投資成立公司子企業(yè)，主業(yè)邊界在無限制擴張，而社會分工和交易成本的問題日益凸顯。
風險背景下，不僅企業(yè)反思傳統(tǒng)投資擴張方式隱藏的危機，地方國資委作為本地政府出資人代表，也在積極謀求創(chuàng)新之路。廣東省國資委主任、黨委書記李成表示，“長期以來，廣東省屬國有企業(yè)很少從政府手中拿錢投資項目，國有企業(yè)想投沒錢，便去銀行貸款，帶來的結(jié)果就是高負債，這條路難以持續(xù)下去�！�
路徑：國有企業(yè)傳統(tǒng)投資模式弊端在于無限拓寬主業(yè)邊界，易引發(fā)系統(tǒng)性風險。經(jīng)濟新常態(tài)下，企業(yè)應(yīng)該以何種視角創(chuàng)新投融資機制，張克慧給出了自己的思考。她認為，企業(yè)投融資重要的一項功能在于產(chǎn)業(yè)整合業(yè)務(wù)鏈延伸，而基金最大的特點在于“投、融、管、退”，通過基金運作的方式進行產(chǎn)業(yè)的整合和業(yè)務(wù)的延伸，能夠?qū)崿F(xiàn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)業(yè)升級，最終重構(gòu)價值鏈。
面對新經(jīng)濟崛起帶來的產(chǎn)業(yè)金融投資機遇，傳統(tǒng)能源企業(yè)具有完整的產(chǎn)業(yè)鏈資源優(yōu)勢，且具有充足融資能力。牽手阿里等互聯(lián)網(wǎng)巨頭進軍互聯(lián)網(wǎng)金融，張克慧認為中國神華的定位絕非簡單建一個平臺，所有未來互聯(lián)網(wǎng)一定是生產(chǎn)、消費、金融的結(jié)合，這種結(jié)合一定是網(wǎng)絡(luò)化、平臺化的融合，從產(chǎn)生出新的經(jīng)濟模式，以商業(yè)模式的變革，緊抓新經(jīng)濟領(lǐng)域契機。
中國神華找到基金創(chuàng)新的方向的同時，對于華能資本服務(wù)有限公司（下稱華能資本）而言，產(chǎn)業(yè)基金對于價值鏈重塑的效益已經(jīng)顯現(xiàn)。在華能資本產(chǎn)業(yè)基金平臺——華能投資管理有限公司運營的近十年時間里，通過產(chǎn)業(yè)基金讓金融的關(guān)注點和支點前移，直接到項目最內(nèi)部去了解項目介入前期機會，通過基金運作實現(xiàn)資本支撐實體經(jīng)濟發(fā)展。目前，其旗下所擁有的基金有光伏基金、新能源發(fā)展基金、大交通基金，綜合服務(wù)基金等，均是圍繞華能集團能源轉(zhuǎn)型來進行基金的設(shè)計和管理。
風險共擔、成果共享，擺脫“調(diào)頭難”
痛點：以互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、人工智能等為代表的新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式，是中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的重點方向。然而，面對浩浩蕩蕩的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型浪潮，國有企業(yè)如何深度參與，引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展走勢，成為擺在國有企業(yè)面前的一項全新挑戰(zhàn)。
“這些領(lǐng)域，有的屬于戰(zhàn)略性前瞻性產(chǎn)業(yè)，對社會經(jīng)濟發(fā)展具有重要作用，有的屬于新興產(chǎn)業(yè)，但發(fā)展壯大后將涉及人民群眾切身利益、關(guān)系國家安全，”國有重點大型企業(yè)監(jiān)事會原主席季曉南說，“關(guān)系國家安全、關(guān)系國民經(jīng)濟的命脈和領(lǐng)域，國有企業(yè)處于支配地位，習總書記也強調(diào)，沒有互聯(lián)網(wǎng)金融的安全也就沒有國家安全�！�
面對于BATJ等眾多非公企業(yè)的深度布局，季曉南指出，當前國有企業(yè)在新興領(lǐng)域布局存在明顯的短板。他說，這一局面的出現(xiàn)，深刻反映了國有企業(yè)普遍存在的“船大難調(diào)頭”困境。
對此，張克慧分析，“作為國企來說，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域需要埋頭深耕細作，往往對新領(lǐng)域、新事物后知后覺。當前，我們已經(jīng)很難從新經(jīng)濟領(lǐng)域的跟隨者變成領(lǐng)頭羊，這是國企機制帶來的一個問題。”
新是產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟中新生事物誕生的起點。而創(chuàng)新則與風險相伴而生。如何利用基金建立全新的風險、利益共擔機制，成為國企贏得未來主動權(quán)的關(guān)鍵所在。
路徑：毋庸置疑，國有企業(yè)中沉淀、積累了豐富的創(chuàng)新資源。激發(fā)國有企業(yè)創(chuàng)新活力，擺脫“船大難調(diào)頭”的現(xiàn)實困境，需要以市場化的基金運轉(zhuǎn)機制推動實現(xiàn)。
“資本的來源決定了創(chuàng)新活力。所有創(chuàng)新都是在失敗的基礎(chǔ)上，只要成功一個，就會帶來超額回報。那么你就要忍受失敗�！睆埧嘶壅f，從風險規(guī)避的角度考量，未來創(chuàng)新環(huán)境一定是資本多樣性，分散風險，共享成果。未來，國資要想在創(chuàng)新上有所發(fā)展，一定應(yīng)該是跟其它資本混合在一起，共擔風險，共享成果。
目前，國家層面的相關(guān)探索以中國國有資本風險投資基金和中國國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金為代表。前者成立于2016年8月18日，基金總規(guī)模按2000億元人民幣設(shè)計，首期規(guī)模1000億元。其中，作為主發(fā)起人和控股股東，中國國新控股有限責任公司出資340億元，聯(lián)合中國郵政儲蓄銀行股份有限公司、中國建設(shè)銀行股份有限公司和深圳市投資控股有限公司一起設(shè)立。該基金將重點投資于技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級項目，注重促進中央企業(yè)間合作。同時，將積極支持小微企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，助力“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”。
由北京市政府和首鋼集團共同發(fā)起設(shè)立的首鋼基金，是傳統(tǒng)國企以少量國有資本撬動社會資本的一次有益嘗試。目前，首鋼基金管理基金達15只，管理規(guī)模達480億人民幣，著眼于以停車為主的基礎(chǔ)設(shè)施和智慧園區(qū)，以醫(yī)療健康為主的消費升級，以新能源汽車為主的高端裝備制造和供應(yīng)鏈金融等四大產(chǎn)業(yè)方向。通過產(chǎn)業(yè)鏈資源、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、建立市場化機制、培養(yǎng)專業(yè)化團隊等方式，有效地優(yōu)化國有資本結(jié)構(gòu)布局，提升國有資本的控制力、帶動力、影響力。
有著35年企業(yè)發(fā)展史的中國石化，有著規(guī)模龐大的主業(yè)資源系統(tǒng)。如今，這艘萬億級的央企航母正積極謀求能源產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。7月18日，中國石化資本有限公司（下稱中國石化資本）落戶雄安新區(qū)正是中石化布局新興產(chǎn)業(yè)的起點。
據(jù)中國石化資本董事長黃文生介紹，資本公司通過兩方面布局實現(xiàn)自身使命，其中之一即是通過基金運作打造資本運營平臺，以直投和基金互相協(xié)助的方式布局戰(zhàn)略新興行業(yè)。新動能形成之后轉(zhuǎn)移到現(xiàn)有業(yè)務(wù)中，從而使得傳統(tǒng)業(yè)務(wù)騰籠換鳥實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，大象也能起舞。
借助“管資本為主”的契機改革授權(quán)經(jīng)營體制，吸引創(chuàng)新人才
痛點：創(chuàng)新國有企業(yè)投融資機制，基金公司發(fā)揮的作用日益凸顯�；鸸臼菄衅髽I(yè)市場化改革的產(chǎn)物，同樣，基金公司的發(fā)展離不開國企市場化改革提供機制支撐和活力保障。
深圳市創(chuàng)新投資集團有限公司（下稱深創(chuàng)投），是深圳市政府出資并引導社會資本設(shè)立的創(chuàng)業(yè)投資公司。盡管身處我國改革開放的前沿陣地，深創(chuàng)投仍然難以避免國有企業(yè)諸多制度規(guī)定的制約，如決策程序、國有資本退出效率以及員工激勵機制等。以薪酬激勵為例，深創(chuàng)投副總裁鐘廉告訴《國資報告》記者，2008年金融危機時期，由于公司獎勵也不高，又碰到金融危機，大概10%的人員流失至其它創(chuàng)投機構(gòu)，公司也因此被冠以“創(chuàng)投黃埔軍�！钡姆Q號�！ �
如風控機制，為了合理控制投資風險，深創(chuàng)投在基金項目中要求投資經(jīng)理強制跟投，而這一跟投制度時常受到審計�！皣衅髽I(yè)有一些條條框框，與基金公司、創(chuàng)投公司等國有控股企業(yè)發(fā)揮市場化功能相矛盾，這就要求國有創(chuàng)投企業(yè)學會揚長避短，發(fā)揮自身特長�！辩娏f。
從基金公司、創(chuàng)投企業(yè)的角度出發(fā)，尋求在國有企業(yè)制度范圍內(nèi)的發(fā)展空間是贏得當前發(fā)展機遇的必然要求。但面對純市場化的競爭格局，國有企業(yè)投融資創(chuàng)新無疑為國企改革提出更高層次的目標。
路徑：發(fā)展中的矛盾，需要在發(fā)展中用改革手段化解。作為“管資本為主”改革的重要嘗試，基金已然成為當前國有資本運營管理的重要市場化手段。當前，中央及地方國企改革基金呈現(xiàn)加速落地的態(tài)勢。截至2018年8月末，國有資本運營公司共發(fā)起設(shè)立6只基金，總規(guī)模近9000億元。
針對國資基金平臺爆發(fā)式的增長，張克慧表示，“基金不僅僅是資金的提供者，同時也應(yīng)該是制度的提供者�！�
與會人士建議，國有基金公司要借助新一輪國企改革契機，為國有企業(yè)投融資創(chuàng)新提供制度安排。通過體制機制松綁，靈活的制度安排，吸引創(chuàng)新人才，激發(fā)改革活力。
打破傳統(tǒng)國有資本布局結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)以管資本為主加強國有資產(chǎn)監(jiān)管，2015年9月成立的廣州國資發(fā)展控股有限公司（下稱廣州國發(fā)），作為廣州市屬國資第一個國有資本投資運營平臺，成為廣州國資國企改革發(fā)展的排頭兵。在“管資本”改革背景下，廣州國發(fā)為真正搭建起國有資本跟社會資本互動平臺、國有企業(yè)協(xié)作平臺，成為國有經(jīng)濟撬動者和科技創(chuàng)新生態(tài)培育者，緊緊圍繞資本改革授權(quán)經(jīng)營體系。
經(jīng)過三年多的實踐，在授權(quán)同業(yè)投資、授予國有資本的收益權(quán)、賦予市值管理的主動權(quán)、授予協(xié)議轉(zhuǎn)讓的審批權(quán)和賦予綜合改革試點權(quán)方面邁出實質(zhì)性步伐�！翱梢哉f，到目前為止，廣州市國資委能夠授權(quán)給我們基本上都授權(quán)到位了。”廣州國發(fā)總經(jīng)理高東旺表示。
如果說授權(quán)經(jīng)營體制改革是制度松綁，三項制度改革則是向機制創(chuàng)新要活力。浙江省國有資本運營有限公司公司成立伊始，明確公司經(jīng)營班子全部實行職業(yè)經(jīng)理人制度，實行契約化管理，這在浙江省屬企業(yè)集團層面還是第一家。公司制定出臺了《治理運行基本規(guī)范》，建立契約化管理的高級管理人員考核評價和薪酬分配機制，并梳理授權(quán)清單，同時，公司探索市場化的選人用人理念和激勵約束機制，推進建立二、三級子公司股權(quán)激勵、項目團隊跟投等利益與風險捆綁機制，激發(fā)企業(yè)活力、人才動力。
創(chuàng)投基金：尋找新動能的捷徑
舊的增長動能難以持續(xù)，向何處尋找新動能？基金無疑是抵達目標的一條捷徑。
在2018國有企業(yè)投融資創(chuàng)新峰會上，北京首鋼基金有限公司（下稱“首鋼基金”）、深圳市創(chuàng)新投資集團有限公司（下稱“深創(chuàng)投”）等多家公司相關(guān)負責人從各自角度闡述了如何投資創(chuàng)新型企業(yè)，如何運用基金的力量促進新舊動能轉(zhuǎn)換，促進國有資本增強活力、提升效率等經(jīng)驗做法。
揚長避短，國企也能玩創(chuàng)投
在美國，幾乎所有的創(chuàng)新型企業(yè)背后都有股權(quán)投資基金的影子。隨著國內(nèi)創(chuàng)業(yè)熱情的持續(xù)高漲，一些創(chuàng)投公司如紅杉資本、真格基金等也隨之聲名鵲起。
在創(chuàng)業(yè)浪潮中，似乎國有企業(yè)與新經(jīng)濟毫無關(guān)聯(lián)，國有企業(yè)能不能做創(chuàng)投？已經(jīng)從事創(chuàng)投行業(yè)19年的深創(chuàng)投給出了他們的答案——國企也能干好創(chuàng)投。
深創(chuàng)投副總裁鐘廉在峰會上分析認為，創(chuàng)投行業(yè)的第一痛點是效率。國企做創(chuàng)投存在很多短板。首先是決策程序長，國企做決策很多時候需要三個月甚至一年。而深創(chuàng)投面臨的競爭對手多是國外高校的合伙制企業(yè)，幾千萬美元的項目，合伙人都能當場拍板。其次，國有資本的退出流程很長。第三，國企要限薪，而創(chuàng)投行業(yè)的收入相當高，人才很難留住。
不過，國企也有自身的優(yōu)勢，包括資金資源優(yōu)勢、風控優(yōu)勢、信用優(yōu)勢和政治優(yōu)勢。深創(chuàng)投的成長之路主要是在揚長避短，發(fā)揮自身優(yōu)勢上下功夫。
在風險防范方面，深創(chuàng)投內(nèi)部建立了AB角制度，一個正方一個反方，在投委會根據(jù)各自意見投票，同時要求項目投資經(jīng)理強制跟投。
在信用方面，國企背景的深創(chuàng)投堅持創(chuàng)業(yè)投資的運行規(guī)律，進行市場判斷時，往往從支持企業(yè)發(fā)展的角度來估值，并不盲目追求估值過高的熱門領(lǐng)域，得到很多創(chuàng)業(yè)企業(yè)的認可。
引入戰(zhàn)略投資并非新經(jīng)濟的專屬，深創(chuàng)投自身也在不斷改革，以適應(yīng)發(fā)展的需要。深創(chuàng)投先后兩次增資擴股，引入了星河房地產(chǎn)、中興通訊、七匹狼、廣深鐵路等戰(zhàn)略投資者。
規(guī)范的公司治理，保障了深創(chuàng)投在投資決策等重大行為上更加科學，而非國有股東一言堂。鐘廉舉例說，在房地產(chǎn)最火的那幾年，公司內(nèi)部也有員工想要投相關(guān)項目，后來新進入的房地產(chǎn)公司股東表示，這些領(lǐng)域并非深創(chuàng)投的特長。多元化的股東避免了深創(chuàng)投不少可能出現(xiàn)的投資失誤。
直到今天，盡管決策時長經(jīng)常遭到詬病，但深創(chuàng)投依然“固執(zhí)己見”，堅守自身的決策機制�！拔覀冊u一個項目的時間是三個月，一個創(chuàng)投項目要走財務(wù)盡調(diào)、法務(wù)盡調(diào)，時間確實比較長，有些企業(yè)等不及，但我們堅持把規(guī)定動作做完�！辩娏f。
不過這種決策機制也在不斷優(yōu)化。比如，從2016年開始，2000萬元以下的項目，區(qū)域總部可以分級決策。9人投委會實行票決制，只有董事長有一票否決權(quán)。
國企的薪酬機制時常遭人非議。2008年，因公司獎勵不高，又遭遇金融危機，深創(chuàng)投不少人員出走，近10%的員工被其它機構(gòu)挖走，幾乎成了創(chuàng)投行業(yè)的“黃埔軍�！薄�
如今，深創(chuàng)投采用了市場化的薪酬和職級體系，重新設(shè)定了員工激勵機制。這其中包括加大收益分享，提高項目虧損罰金，一個項目如果獲得成功，團隊可獲得4%凈收益。同時，新設(shè)立管理公司員工持股，公司層面凈利潤按比例獎勵員工，超額業(yè)績按比例獎勵高管等。2016年這些新舉措出臺以后，員工少有離職，以前離職的員工還有回歸的。
如何認定失敗對員工積極性和創(chuàng)造性也起著重要作用。只要不是因為道德原因、不是因為“情況不明決心大”的原因?qū)е碌氖。顒?chuàng)投都不予以譴責。因為探索造成的失敗，因為對“中規(guī)中矩”的反叛造成的失敗，則界定為中性。
員工與企業(yè)共成長，是企業(yè)經(jīng)營成功的重要表現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)此種表現(xiàn)尤為突出。鐘廉表示，將員工的利益與公司的利益捆綁在一起，一榮俱榮，一損俱損，每一位員工都肩負使命，每一位員工在為公司創(chuàng)造效益的同時，也在為自身創(chuàng)造效益。
深創(chuàng)投公布的最新數(shù)據(jù)顯示，自1999年成立以來，公司總共投出910多個項目，投資規(guī)模近400億元，累計實現(xiàn)上市的項目140個，投資年化收益率（IRR）高達40.32%。
從2005年起，深創(chuàng)投開始探索在各地設(shè)立政府引導基金，并于2007年在蘇州成立了全國首只政府引導基金。目前，深創(chuàng)投管理了101只政府引導性創(chuàng)投基金，這些基金按照“433”結(jié)構(gòu)出資，深創(chuàng)投30%、地方政府40%、其他部分社會募資，規(guī)模約325.24億元，同時積極布局大型母基金，總規(guī)模近2000億元。
重構(gòu)政府引導基金新模式
和深創(chuàng)投聚焦戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、管理百余只政府引導基金不同，首鋼基金這家政府引導基金背景下成立起來的創(chuàng)投公司，更像在運營產(chǎn)業(yè)基金，圍繞首鋼集團和自身熟悉的領(lǐng)域展開布局。
首鋼基金首席運營官許華杰在峰會透露，目前公司共管理15只基金，規(guī)模480億元人民幣，是經(jīng)緯創(chuàng)投、紅杉資本等20余家機構(gòu)的出資人。其核心業(yè)務(wù)包括產(chǎn)業(yè)并購、股權(quán)投資、母基金投資、企業(yè)金融服務(wù)，其產(chǎn)業(yè)方向包含以停車為主的基礎(chǔ)設(shè)施和智慧園區(qū)、以醫(yī)療健康為主的消費升級、以新能源汽車為主的高端裝備制造、供應(yīng)鏈金融。公司未來的發(fā)展方向是構(gòu)建以新產(chǎn)業(yè)為基礎(chǔ)的投資、融資、運營的新產(chǎn)業(yè)投顧平臺。
政府資金是股權(quán)投資基金的穩(wěn)定來源之一。設(shè)立政府引導基金有利于放大扶持資金，加倍支持效果，但近年來也面臨不少挑戰(zhàn)。
2017年，政府引導基金占私募基金規(guī)模約50%，其中80%在過去3年新設(shè)。據(jù)投中網(wǎng)統(tǒng)計，截至2018年6月底，國內(nèi)共成立1171只政府引導基金，總規(guī)模5546億元，平均單只規(guī)模近50億元。
這些變化導致的結(jié)果是市場上資金多、機構(gòu)多，資產(chǎn)價格普遍上揚，投資風險加劇。
許華杰認為，很多政府引導基金強調(diào)屬地概念，普遍設(shè)置地域限制，一般要求基金50%-70%投到本地，而實際發(fā)揮的作用卻有限。
事實上，政府引導基金本可以在更大的領(lǐng)域和區(qū)域內(nèi)串聯(lián)產(chǎn)業(yè)資源，推動產(chǎn)業(yè)導入。“設(shè)立基金本身的動因除了扶持當?shù)禺a(chǎn)業(yè)之外，應(yīng)當還要通過基金，從中獲得收益�！痹S華杰說。
近幾年，首鋼基金在跨區(qū)域布局上有所嘗試。首鋼基金通過“基金+基地+產(chǎn)業(yè)”的模式，在全國甚至全球找到產(chǎn)業(yè)鏈主力企業(yè)，進行大比例投資；搭建產(chǎn)業(yè)孵化平臺，實現(xiàn)主力企業(yè)的新增部分、產(chǎn)業(yè)鏈條配套、創(chuàng)業(yè)型企業(yè)集中在當?shù)芈涞�；同時提供產(chǎn)業(yè)鏈配套服務(wù)。
比如，其投資的找鋼網(wǎng)和歐冶云商，兩家公司都不是首鋼內(nèi)部創(chuàng)業(yè)企業(yè)或北京區(qū)域的企業(yè)，但通過幾輪投資，首鋼基金已成為找鋼網(wǎng)和歐冶云商最大的機構(gòu)股東。作為B2B供應(yīng)鏈的獨角獸企業(yè)，兩家公司2017年收入總和超過1500億元，均實現(xiàn)盈利，旗下新設(shè)公司大部分在北京，將幫助首鋼集團全面優(yōu)化供應(yīng)鏈。
從資本的視角看，政府引導基金還可以穿針引線，把原來的低估資產(chǎn)串聯(lián)，重新打包優(yōu)化，形成流動性，實現(xiàn)轉(zhuǎn)型發(fā)展。
首鋼基金醫(yī)療板塊的重組是一個典型案例。
2016年，首鋼基金與中國人壽、神州數(shù)碼、江河集團合作設(shè)立首頤醫(yī)療。目前，首頤醫(yī)療已完成對水鋼醫(yī)院、首鋼醫(yī)院、曹妃甸工人醫(yī)院三家醫(yī)院的重組。同時引入更多的資源，推動醫(yī)院學科建設(shè)以及醫(yī)護人員培養(yǎng)。
目前，首頤醫(yī)療正在洽談其他央企、國企所辦醫(yī)院的收購事宜�！斑@些醫(yī)院單個看并沒有太大價值，但組合起來價值是巨大的�！苯刂聊壳埃最U醫(yī)療實現(xiàn)收入20億元，獲得融資30億元，估值達60億元。
許華杰建議，應(yīng)以有限公司形式設(shè)立政府引導基金，其優(yōu)勢在于可以兼具投資主體、融資平臺、產(chǎn)業(yè)促進多項職能；應(yīng)在行業(yè)內(nèi)選擇最優(yōu)秀的基金管理人進行資金配置，由他們尋找潛在項目機會；對重組資產(chǎn)，應(yīng)由基金公司新設(shè)SPV公司進行持有，SPV公司最好是混合所有制企業(yè)，但基金能實際控制。
混改基金：重塑機制激發(fā)活力
基金因靈活的市場化運作方式和對社會資金的撬動作用，成為拉動國企改革向縱深推進的一駕馬車。作為國有企業(yè)投融資創(chuàng)新的“利器”，基金借助“管資本”改革授權(quán)經(jīng)營體制以及混改的東風，開拓出又一方廣闊的發(fā)展空間。
“作為‘管資本為主’的重要嘗試，基金是國資運營的一種市場化手段，利用基金平臺拓展資金籌措渠道，已成為國企改革中的‘金融+’現(xiàn)象。”浙江省國有資本運營有限公司（下稱浙江省國資運營公司）黨委書記、董事長桑均堯表示。
當前，國有資本運營平臺選擇成立并購重組、資產(chǎn)證券化等產(chǎn)業(yè)基金、專項基金，其根源在于基金模式與混合所有制帶動和放大國有資本的影響力和控制力邏輯一致；從社會資本方考慮，通過基金參與國企混改，能夠起到用少量資金撬動大量投資的效果，還能分散投資風險�；ダ糙A原則下，混改基金紛紛成立。但面對激發(fā)活力的改革要求，基金如何做到不辱使命？
不能只想著幫企業(yè)卸包袱
近年來，在化解過剩產(chǎn)能、優(yōu)化調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的大背景下成立混改基金，其主要目的在于參與國企上市和重組、解決歷史遺留問題、戰(zhàn)略投資布局和創(chuàng)新發(fā)展、企業(yè)參與國際并購等方面發(fā)揮作用。由于這部分混改企業(yè)標的蘊含著大量優(yōu)質(zhì)資源，社會資本往往踴躍參與其中。
從中央層面來看，國有資本運營公司共發(fā)起設(shè)立6只基金，總規(guī)模近9000億元，發(fā)起人股東包括中國郵儲銀行、招商局集團、中國兵器工業(yè)集團、中國石化、北京金融街投資（集團）等企業(yè)。在地方國企層面，今年7月，浙江省國資運營公司聯(lián)合中國誠通、國新國際、工商銀行、建設(shè)銀行以及浙民投等5家單位發(fā)起設(shè)立了首期規(guī)模100億元的浙江省國企改革發(fā)展基金，旨在貫徹落實浙江省政府“鳳凰行動”計劃，提升省屬國有資產(chǎn)證券化水平，推進混合所有制改革，實現(xiàn)國有經(jīng)濟與民營經(jīng)濟共生共榮發(fā)展。
基金實力雄厚，當然有其優(yōu)勢。因為國有企業(yè)混改中往往背負著債務(wù)、人員安置等歷史包袱，基金參與企業(yè)混改后，有利于其處理資產(chǎn)處置、債務(wù)清理、人員安置等難題，但如果基金管理層只是想著幫忙“卸包袱”，或者尋找優(yōu)質(zhì)標的分享“資本盛宴”的心態(tài)，某種程度上會制約企業(yè)的長遠發(fā)展。
“經(jīng)驗表明，在依法依規(guī)有利推進發(fā)展前提下，沒有混不成的企業(yè)，只有不愿意混的企業(yè)。但是混只是一個形式，追求發(fā)展還是我們最終的一個發(fā)展實質(zhì)。”廣州國資發(fā)展控股有限公司（下稱廣州國發(fā)）總經(jīng)理高東旺說。在他看來，混改不是“卸包袱”，更不是利益大餐分享，發(fā)展才是最終目的和實質(zhì)目標。
將企業(yè)的長遠發(fā)展作為衡量混改基金的標尺，2016年9月經(jīng)國務(wù)院批準的中國國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金（下稱國調(diào)基金）做出了表率。在2017年參與中國聯(lián)通混改后，誠通集團總裁、國調(diào)基金董事長朱碧新著眼于企業(yè)長遠發(fā)展角度分析，聯(lián)通資本結(jié)構(gòu)、董事會治理、員工激勵和約束機制等多重因素都會發(fā)生變化，這些多元化因素決定了混改后的聯(lián)通肯定能實現(xiàn)比較好的增長。
不能輕視投資企業(yè)的機制再造
隨著混改的深入推進，《國資報告》記者通過分析發(fā)現(xiàn)，目前大量的混改基金，其在LP（有限合伙人）層面已經(jīng)形成混合所有制，大量民營資本將作為投資人參與其中，從源頭上實現(xiàn)混合所有制，積極參與國企的混改。但這樣一支市場化的基金隊伍參與企業(yè)混改后，應(yīng)警惕輕機制改造帶來的混改陷阱。
對此，相關(guān)人士分析認為，“不可否認，通過成立混改基金可以更加有效地利用好社會資源，實現(xiàn)社會資源使用效率的優(yōu)化。對于缺少資金的國企來說，這樣的參與顯然是有效的。但是，對于那些并不缺少資金，而只是缺少技術(shù)、市場、渠道、平臺等的國企來說，最需要的并非資金，而是其他方面的合作�！�
以產(chǎn)能過剩行業(yè)為例，即使引入了混改基金，緩解了企業(yè)眼前的矛盾，但企業(yè)存在的運行效率不高、管理不規(guī)范、缺乏核心技術(shù)等內(nèi)在矛盾和問題沒有得到及時有效解決，反倒會導致一些本該死掉的僵尸企業(yè)僵而不死，繼續(xù)浪費社會資源，出現(xiàn)適得其反的效果。
應(yīng)該說，國企混合所有制改革的最終目的在于機制再造�！皩嶋H上，頂層的混改可以解決，但如果治理結(jié)構(gòu)、利益分割機制沒有建立起來，這種‘混’實質(zhì)上不見得就好�！备邧|旺說。因此，在他看來，無論何種產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、何種產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，機制的再造、活力的再現(xiàn)都是企業(yè)內(nèi)部永恒的創(chuàng)新課題。
例如，廣州國發(fā)探索政府引導基金新模式，通過財政凈收益讓渡、股東回購和協(xié)議轉(zhuǎn)讓、強制跟投、決策權(quán)限下移等措施，釋放財政引導基金活力。在固定收益業(yè)務(wù)探索共享共擔新機制，通過業(yè)務(wù)團隊員工自愿繳納風險儲備金，構(gòu)建共同投資的形式，實現(xiàn)收益共享、風險共擔。
“混改重要的是通過產(chǎn)權(quán)多元化，最終把經(jīng)營機制公司治理和企業(yè)活力激發(fā)出來，其中可能在產(chǎn)業(yè)融合的戰(zhàn)略投資上，在股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化上，在公司治理結(jié)構(gòu)的完善上，還有國有資本的合理流動保值增值�！鄙虾Ｆ职l(fā)銀行總行投資銀行及大客戶部副總經(jīng)理宋瑞波表示。
不應(yīng)忽視反向混改
因國有企業(yè)改革興起的混改基金，正在成為各類社會資本踴躍參與的香餑餑。事實上，僅僅將混改基金理解為國有企業(yè)的專屬工具，并不符合混改基金成立的初衷。
“混改表面來看流動的是基金，但其實央企或者是國企大部分不缺基金，實際真正改變的是一種機制。我認為混改是一種雙向流動，包括了非國有資本或者是進到了國有企業(yè)，也包括了國有企業(yè)以及他的資本平臺進到了非國有企業(yè)領(lǐng)域當中。”北京產(chǎn)權(quán)交易所常務(wù)副總裁、首都要素市場協(xié)會會長高佳卿表示。
無論是正向或者反向，混改基金都應(yīng)圍繞優(yōu)化股權(quán)去服務(wù)。
2017年11月10日，海虹控股發(fā)布權(quán)益變動書，海虹控股的控股股東中海恒的股權(quán)發(fā)生變更。中國國有資本風險投資基金股份有限公司（下稱國風投基金）將增資5億元成為中海恒的控股股東，從而成為上市公司的間接控股股東。此次反向混改，正是國風投基金踐行國家大數(shù)據(jù)戰(zhàn)略的一次重要布局。
試水反向混改，浙江省國資運營公司在地方國企中走在了前面。浙江作為我國民營經(jīng)濟大省、強省，民營經(jīng)濟占全省GDP總量大概在65%左右。利用浙江民營經(jīng)濟優(yōu)勢，2015年，公司出資4億元參股浙商創(chuàng)投，使其從一家純民營創(chuàng)投機構(gòu)轉(zhuǎn)型成為一家民營資本控股、國有資本參股的混合所有制創(chuàng)投企業(yè)，成為國內(nèi)首家成功實現(xiàn)反向混合所有制改革的創(chuàng)投企業(yè)。
“反向混改成功后，公司也在積極探索與浙江民營企業(yè)聯(lián)合投資股份有限公司等省內(nèi)知名優(yōu)質(zhì)民營企業(yè)在金融服務(wù)、醫(yī)療健康、節(jié)能環(huán)保、先進制造及高端裝備業(yè)和國有企業(yè)改革等領(lǐng)域的多層次合作，進一步拓展與民營企業(yè)的合作共贏渠道，放大國有資本功能，優(yōu)化國資布局結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)國有資本保值增值。”桑鈞堯告訴《國資報告》記者。
當然，隨著金融服務(wù)、醫(yī)療健康、節(jié)能環(huán)保、先進制造等新興產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，國資基金反向混改民營企業(yè)成為大勢所趨。
“混改不是國退民進，也不是民進國退。我們追求所有資本最大化發(fā)揮它的效果，把經(jīng)濟總量做大，民營企業(yè)混不混？他們也需要混，混的目的是干什么？增強活力，釋放發(fā)展動能，我們最終實現(xiàn)國企、民營共融共生共建發(fā)展�！备邧|旺表示。
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